Το κύριο ερώτημα για τους επενδυτές είναι το αν θα υπάρξει «νομισματοποίηση» των AI εργαλείων.
Η ιστορία των αγορών βρίθει παραδειγμάτων στα οποία το συναίσθημα επικράτησε της λογικής. Ένα από τα πιο χαρακτηριστικά είναι η επένδυση του Ισαάκ Νεύτωνα στη λεγόμενη «South Sea Bubble» του 1720. Ο μεγάλος επιστήμονας απώλεσε τεράστια ποσά όταν η «φούσκα» έσκασε. Η περίφημη φράση του «Μπορώ να υπολογίσω τις κινήσεις των ουράνιων σωμάτων αλλά όχι την τρέλα των ανθρώπων» παραμένει διαχρονικό μάθημα για κάθε επενδυτή.
Το ίδιο μοτίβο παρατηρήθηκε κατά τη «φούσκα» dot-com στα τέλη της δεκαετίας του ’90, τότε που κάθε εταιρεία τεχνολογίας θεωρούνταν θαυματουργή. Τω καιρώ εκείνω οι αναλυτές που διαφώνησαν με τις υπερβολικές αποτιμήσεις θεωρήθηκαν «εκτός πραγματικότητας», ενώ οι διαχειριστές κεφαλαίων, υπό το βάρος του FOMO (Fear Of Missing Out), ένιωθαν ότι η παραμονή στο περιθώριο ήταν επικίνδυνη τόσο κοινωνικά όσο και επαγγελματικά.
Σήμερα η συζήτηση περί «φούσκας» μετατοπίζεται στην Τεχνητή Νοημοσύνη. Αν μη τι άλλο, οι τεράστιες κεφαλαιουχικές δαπάνες, όπως αυτές της Nvidia, που προαναγγέλλει επενδύσεις ύψους 4 τρισ. δολαρίων μέχρι το 2030, και της OpenAI, με δαπάνες δισεκατομμυρίων για data centers, διαμορφώνουν ένα εξωπραγματικό σκηνικό.
Η σημαντική διαφορά
Παρατηρητές επισημαίνουν ότι η σημερινή διαφέρει από τις κλασικές «φούσκες». Και εξηγούνται: Εταιρείες όπως η Nvidia, η Meta και η OpenAI χρηματοδοτούν τις επενδύσεις τους κυρίως από τις λειτουργικές ταμειακές ροές. Ταυτόχρονα, η κερδοφορία τους παραμένει υψηλή.
Σημειωτέον, ο πρόεδρος των ΗΠΑ, Τζο Μπάιντεν, είχε υπογράψει νόμο 280 δισ. δολαρίων που στόχευε στην ενίσχυση της παραγωγής τεχνολογίας αιχμής. Η πρωτοβουλία αυτή αποτέλεσε μέρος της στρατηγικής της κυβέρνησής του για την ενίσχυση της αμερικανικής ανταγωνιστικότητας έναντι της Κίνας − και αυτός ο νόμος αξιοποιείται τώρα.
Εσχάτως, βέβαια, στην εξίσωση έχει μπει πλέον και η μόχλευση, με δομές όπως οι «συνθετικές μισθώσεις». Λόγου χάρη, η Meta φτιάχνει το Hyperion Data Center μαζί με επενδυτές, μισθώνοντας το για λίγα χρόνια αλλά με εγγυημένη αξία έως 16 χρόνια. Αυτό δίνει στην εταιρεία ευελιξία: μπορεί να εγκαταλείψει ή να αλλάξει υποδομή αν χρειαστεί, χωρίς να δεσμευτεί πλήρως σε μια τεχνολογία.
Ωστόσο, όπως αναφέρει ο Nicolas Bickel, Group Head of Investment Private Banking & CIO της Edmond de Rothschild, η αίσθηση ότι πρόκειται για ένα μοντέλο «κλειστής οικονομίας» προκαλεί νευρικότητα. Όπως εξηγεί, βασίζεται στο ότι οι δαπάνες μιας εταιρείας μετατρέπονται σε έσοδα των προμηθευτών της οι οποίοι είναι και πελάτες της. Τα δε μέλη αυτής της ομάδας αυξάνουν τo guidance για τα έσοδα μέσω συνεργειών, δημιουργώντας έναν υποτιθέμενο «ενάρετο κύκλο». Για παράδειγμα, η OpenAI σκοπεύει να χρηματοδοτήσει την κατασκευή νέων chips από Nvidia και AMD μέσω επένδυσης της Nvidia στην OpenAI και της μελλοντικής πώλησης της συμμετοχής που έχει παραχωρήσει η AMD στην OpenAI. Αυτό εγείρει ερωτήματα σχετικά με την ικανότητα της OpenAI να χρηματοδοτήσει τις κεφαλαιουχικές δαπάνες της, οι οποίες εκτιμώνται στο 1,5 τρισ. δολάρια.
Σε αυτό το περιβάλλον, η τιμή της μετοχής της AMD τα τελευταία δύο χρόνια έχει διπλασιαστεί, ενώ οι μετοχές των Nvidia και Broadcom έχουν τετραπλασιαστεί, έναντι ανόδου «μόλις» 50% του δείκτη S&P 500 την ίδια περίοδο.
Οι «φούσκες» τείνουν να σκάνε όταν τα επιτόκια αυξάνονται, οι εταιρείες ανακοινώνουν πτώση στις προβλέψεις επί των πωλήσεων και των κερδών και οι αποτιμήσεις φτάνουν σε μη βιώσιμα επίπεδα ύστερα από μια τελευταία απότομη άνοδο, κάτι σαν επιθανάτιο ρόγχο, που δεν δικαιολογείται από τα θεμελιώδη, αντανακλώντας μαζικές εισροές από ιδιώτες επενδυτές λιγότερο ενημερωμένους από τους επαγγελματίες. Αυτές οι συνθήκες δεν πληρούνται προσώρας, καθώς η κερδοφορία έχει αυξηθεί σημαντικά, σε αντίθεση με τις διαδικτυακές εταιρείες της δεκαετίας του 2000, οι οποίες ήταν κατά κύριο λόγο ζημιογόνες.
Ο Jeff Bezos, ιδρυτής της Amazon, παρατήρησε ότι η αγορά του AI μπορεί να βιώνει μια «φούσκα», αλλά τόνισε ότι κάτι τέτοιο δεν είναι απαραίτητα κακό. Τη χαρακτήρισε «βιομηχανική», διαφορετική από τις χρηματοοικονομικές «φούσκες», γιατί ακόμα και αν οι επενδυτές χάσουν χρήματα, η κοινωνία θα κερδίσει.
Το κύριο, λοιπόν, ερώτημα για τους επενδυτές είναι, λέει ο Nicolas Bickel, το αν θα υπάρξει «νομισματοποίηση» των AI εργαλείων. Θα προσφέρουν προστιθέμενη αξία; Η τρέχουσα αποτίμηση των μεγάλων ομίλων βασίζεται σε δύο πηγές εσόδων: Πρώτον, σε σταθερά έσοδα που συνδέονται με μια δραστηριότητα οργανωμένη ως μονοπώλιο που παρέχει προϊόντα. Αν και τα κέρδη αυτά υποστηρίζουν υψηλές αποτιμήσεις, η ανάπτυξή τους δεν μπορεί να συνεχίζεται επ’ αόριστον με εκθετικό ρυθμό. Η δεύτερη πηγή βασίζεται στη δυναμική των εταιρειών να «νομισματοποιήσουν» τις λύσεις που προσφέρουν, δικαιολογώντας τις πραγματοποιημένες και τις επερχόμενες κεφαλαιουχικές δαπάνες τους. Με άλλα λόγια, το «premium της Τεχνητής Νοημοσύνης» που επιτυγχάνουν οι αγορές γι’ αυτούς τους «παίκτες» παραμένει ο πιο κρίσιμος παράγοντας απόδοσης.
Πώς μπορεί να τελειώσει;
Ιστορικά, οι μεγάλες τεχνολογικές εξελίξεις που υιοθετήθηκαν ευρέως οδηγούν, γενικά, σε δύο πιθανά σενάρια. Το πρώτο είναι η εμφάνιση ενός ηγέτη που αποκτά πλεονέκτημα και, έτσι, μονοπωλιακή θέση. Αυτό του επιτρέπει να ξεχωρίσει εις βάρος των ανταγωνιστών του, οι οποίοι καταδικάζονται σε δεύτερο ρόλο, να απορροφηθούν ή να εξαφανιστούν. Αυτό συνέβη με τη Standard Oil τον 19ο αιώνα, την JPMorgan τη δεκαετία του 1920, τη Microsoft τη δεκαετία του 1990, την Apple τη δεκαετία του 2000, την Amazon τη δεκαετία του 2010. Το δεύτερο σενάριο είναι η εμφάνιση ενός σταδίου τυποποίησης των προϊόντων λόγω αύξησης του ανταγωνισμού, που οδηγεί σε μείωση των περιθωρίων κέρδους για όλους και σε αισθητή πτώση των μετοχών τους. Αυτό συνέβη με τις Xerox, Kodak, Lucent, Yahoo!, Nokia, Philips και Motorola, που υποβαθμίστηκαν ή εξαφανίστηκαν.
Επενδύσεις δίχως προηγούμενο
Σε ένα μπαράζ επενδυτικών deals και εξαγορών έχουν επιδοθεί τεχνολογικές εταιρείες στις ΗΠΑ −και όχι μόνο−, με στόχο να κόψουν πρώτες το νήμα στην κούρσα του AI.
Το να ποντάρεις ενάντια στη «φούσκα» είναι δύσκολο
Ακόμη και αν ένας επενδυτής ή διαχειριστής κεφαλαίων έχει το θάρρος να κινηθεί κόντρα στο ρεύμα, τα εργαλεία για να το κάνει δεν είναι καθόλου εύχρηστα. Το να επενδύεις long είναι απλό: αγοράζεις, κρατάς και απολαμβάνεις το ράλι. Το να επενδύεις short είναι άλλο πράγμα. Το shorting απαιτεί δανεισμό μετοχών, παροχή εγγυήσεων (margin) και πληρωμή μερισμάτων στον δανειστή. Αν η τιμή συνεχίσει να ανεβαίνει, τα margin calls πολλαπλασιάζονται. Στα ομόλογα, short σημαίνει πληρωμή κουπονιών από την τσέπη σου. Και ενώ όλα αυτά συμβαίνουν, η «φούσκα» μπορεί να συνεχίσει να φουσκώνει. Όπως είχε πει και πάλι ο Keynes, «οι αγορές θα παραμείνουν παράλογες περισσότερο απ’ όσο εσύ μπορείς να παραμείνεις φερέγγυος».
*Το κείμενο δημοσιεύεται στο νέο τεύχος του - κυκλοφορεί από την Τρίτη 11/11 στα περίπτερα.
**Εικονογράφηση: -